En date du 24 mars 2021, et ce depuis le début de l’année, 40 milliards de dollars d’obligations convertibles ont été émises sur le marché américain au travers de 71 émissions. Ce chiffre est à mettre en regard des 14 milliards de dollars émis à la même date en 2020, pour 24 émissions. En guise de comparaison, des volumes de 70 milliards de dollars par an nous sembleraient constituer une juste moyenne à long terme pour le renouvellement et la diversification du vivier de convertibles américaines, auxquels viendraient s’ajouter 25 milliards de dollars pour l’Europe, 15 milliards de dollars pour l’Asie EX et 10 milliards de dollars pour le Japon.
A l’échelle mondiale, nous assistons entre le 1er et le 15 mars à un appauvrissement des obligations convertibles. Les indices actions deviennent plus plats et les convertibles chutent de manière significative. Ce mouvement est imputable au marché primaire américain particulièrement actif, ce qui expliquerait les performances annuelles légèrement plus faibles de la classe d’actifs. Cela constitue néanmoins un signal positif pour l’avenir.
Que penser de cet arrivage massif de nouvelles émissions ?
La récente vague d’émissions nous apparaît comme plutôt opportuniste dans bien des cas et nous nous montrons très prudents. Souscrire au primaire dans le seul but de participer et de percevoir de l’argent n’a jamais constitué un modèle économique dans lequel nous avons cru ou auquel nous avons adhéré. Pour qu’un investissement convertible se révèle pertinent pour nos portefeuilles, plusieurs critères sont à réunir : un sous-jacent et un crédit intéressants, une probabilité de conversion non nulle et un rendement dans l’intervalle (de préférence).
En appliquant ces critères, nous n’avons pas souscrit au green bond Enphase 0% 2026 (70% de prime de conversion à l’émission) ni à Airbnb 0% 2026 (prime de conversion de 60%, EPS négatif) ou encore à Dropbox 0% 2026 (prime de 52,5%, peu de clients premium). Nous avons préféré financer Shake Shak – une chaîne de restaurants fast-food haut de gamme aux États-Unis – qui a émis 225 millions de convertibles 2028 à 45% de prime pour financer son expansion géographique, en présentant un projet bien élaboré. Nous avons également participé à Itron 0% 2026 (prime de 40%), le leader du marché dans tous les aspects de la télé relève de compteurs et à Ozon 1.875 2026, l’Amazon russe coté au Nasdaq.
Tout ne s’achète pas au primaire pour autant. Ainsi, nous tirons profit de la correction actuelle pour initier et/ou renforcer nos positions en Halozyme Therapeutics 2027, à 68% de prime et 1,80% de rendement, ou encore Spotify 2026 qui nous semble sur-corriger pour un leader du marché et un modèle économique pérenne, à 1,5% de rendement et 85% de prime.
Emissions notables et autres nouvelles entrées dans le portefeuille :
Nous demeurons donc sélectifs et évitons les titres jugés trop opportunistes tels qu’Emphase, Mankind, Dropbox, Ford, etc. En Europe, nous avons également souscrit à Nexi (services de paiement par internet), Prismian (câbles soumarins), América Móvil ou encore à KPN. En revanche, nous n’avons pas acquis Voltalia (panneaux solaires) ou GFG (Global Fashion Group, disposant d’un bilan compliqué et offrant des produits relativement bas de gamme).
Dans ces marchés quelque peu tumultueux, nous continuons plus que jamais à appliquer notre stratégie d’investissement active, en évitant tous les phénomènes de mode et en sélectionnant rigoureusement les titres.
Performances de nos deux fonds Convertibles depuis le début de l’année
Quilvest Convertibles Europe -0.96%
Exane ECI Europe -0.71%
MSCI Europe + 6.81%
Dynasty Global Convertibles : -0.55%
Refinitiv Qualified Global Monthly Hedged : -0.27%
MSCI World : +6.70%